核心觀點(diǎn)：

本次降息表明政策全力提振經(jīng)濟(jì)的意圖，有助于穩(wěn)定市場經(jīng)濟(jì)預(yù)期，一切有利于經(jīng)濟(jì)預(yù)期的政策，都利好銀行估值。此外，降息未過度損害息差，根據(jù)測算，預(yù)計(jì)本次LPR 下調(diào)10bps 對息差的負(fù)面影響（-0.5bp）將被存款降息的正面影響（0.8bp）完全抵消，銀行業(yè)的息差底線有保障。且經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇改善信貸供求關(guān)系，也將一定程度緩解息差下行壓力。維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、息差有底是利好銀行估值的最佳組合。

【資料圖】

事件：

6 月20 日，6 月LPR 公布：其中1 年期為3.55%，環(huán)比上月下降10bps；5 年期LPR 為4.20%，環(huán)比上月下降10bps。

簡評

1. 一年期、五年期LPR 跟隨MLF 下調(diào)10bps，對凈息差影響中性。

本次一年期、五年期LPR 均下調(diào)10bps，符合預(yù)期。根據(jù)測算下，預(yù)計(jì)LPR 下調(diào)影響上市銀行今年貸款收益率-0.85bp，影響今年凈息差-0.5bp。

負(fù)債端，監(jiān)管進(jìn)一步促進(jìn)存款成本下降，有力對沖LPR 下降。近期存款掛牌利率均有下調(diào)，活期下調(diào)5bps，2 年期下調(diào)10bps、3 及5年期下調(diào)15bps。考慮到存款重定價(jià)周期，實(shí)際長期限存款利率降幅在20-30bps，且將在后續(xù)重定價(jià)過程中持續(xù)釋放成本下降的利好。根據(jù)測算，預(yù)計(jì)存款成本下降影響上市銀行今年存款成本-1.17bps，影響今年凈息差0.82bp。在資產(chǎn)負(fù)債兩端利率對沖的情況下，息差影響不大。

2. LPR 跟隨MLF 下調(diào)幅度，不過度損害銀行息差，體現(xiàn)出政策端全力維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和保障銀行息差底線的平衡。

本次降息目的在于全力穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，而非讓利。6 月16 日國常會提出要研究推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的一批政策措施，預(yù)計(jì)本次降息后，一攬子擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長的政策將逐步落地。可見此次降息主要目的在于加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度，統(tǒng)一市場對經(jīng)濟(jì)長期向好的預(yù)期，信號意味明顯。在疫情影響已經(jīng)消退、經(jīng)濟(jì)開始穩(wěn)步復(fù)蘇的環(huán)境下，投資者務(wù)必打破過去三年形成的認(rèn)識誤區(qū)，把降息這種正常的貨幣政策工具等同于讓利。

降息幅度符合預(yù)期，銀行息差底線有保障。一方面，國有行、股份行在降息前調(diào)降存款利率，引導(dǎo)整體銀行業(yè)降成本，降低銀行負(fù)債成本壓力，體現(xiàn)了政策端對銀行凈息差的呵護(hù)。

另一方面，在政策端靠前投放引導(dǎo)下，一季度信貸大幅沖量，部分銀行信貸投放規(guī)模已占全年計(jì)劃的一半，下半年信貸規(guī)模保持適度可持續(xù)的增長是大勢所趨。而隨著本次降息，降成本、拉內(nèi)需等一攬子穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策將持續(xù)落地，下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢有望繼續(xù)加快。隨著信貸供給相對減弱，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快帶動(dòng)需求的持續(xù)回暖，“供大于求”的形勢明顯好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)供求關(guān)系的逐步平衡將助力貸款價(jià)格的穩(wěn)定，緩解息差下行壓力，對銀行業(yè)息差底線形成有力支撐。

3. 維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、息差有底，將是利好銀行估值的最佳組合。

降息表明政策全力提振經(jīng)濟(jì)的意圖，有助于穩(wěn)定市場經(jīng)濟(jì)預(yù)期，利好銀行估值。對于銀行而言，短期的息差和中長期的資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期都將影響估值，息差與貨幣政策周期相關(guān)，資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期取決于投資者對經(jīng)濟(jì)中長期前景的展望。在當(dāng)前銀行股普遍破凈的背景下，風(fēng)險(xiǎn)因素才是估值邊際變化的核心驅(qū)動(dòng)力，而經(jīng)濟(jì)才是影響風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的核心因素。因此一切有利于經(jīng)濟(jì)預(yù)期的政策，都利好銀行估值。

降息未過度損害息差，且經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇也將一定程度上維穩(wěn)息差，銀行業(yè)的息差底線有保障。本次降息在幅度上跟隨MLF 下調(diào)，且存款利率下調(diào)先行，確保不過度損害銀行息差，證明政策端全力維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和保障銀行息差底線的平衡，銀行業(yè)的息差底線不會被突破。且經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇下，信貸供求關(guān)系的改變將有助于貸款定價(jià)下行趨勢的緩解，疊加負(fù)債端壓力減弱，同樣有助于緩解息差下行的壓力。

我們在6 月15 日的報(bào)告《降息不等于讓利，利好銀行估值》中提出，當(dāng)前銀行估值的主要矛盾不是息差而是資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期和宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期，降息作為提振經(jīng)濟(jì)的貨幣政策手段之一，利好銀行估值。我們再次強(qiáng)調(diào)，維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)并不需要以犧牲銀行為代價(jià)，更不能把正常的宏觀調(diào)控政策直接等同于銀行讓利，投資者務(wù)必打破過去三年形成的認(rèn)識誤區(qū)，緊扣主要矛盾，通過降息穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)，是對銀行估值最大的利好。

銀行板塊配置上，建議大小兼?zhèn)洹⒕劢诡^部。重點(diǎn)配置國有大行和以成都、寧波、常熟、杭州、江蘇等為代表的優(yōu)質(zhì)中小銀行。股份行推薦興業(yè)銀行、平安銀行、招商銀行。

4. 風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）如果宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)銀行不良暴露風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。（2）疫情可能存在反復(fù)，影響對公端企業(yè)經(jīng)營和零售端客戶消費(fèi)，從而對信貸需求產(chǎn)生較大不利影響，資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張受限。（3）寬信用政策力度不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)維持較高發(fā)展增速的動(dòng)能減弱，從而對銀行信貸投放產(chǎn)生較大不利影響。（4）零售轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期，權(quán)益市場出現(xiàn)大規(guī)模波動(dòng)影響銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)。

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