中新經(jīng)緯3月6日電 題：美債收益率再破4%，后續(xù)怎么走？

作者 黃文濤 中信建投證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

錢偉 中信建投證券宏觀分析師

【資料圖】

進(jìn)入2月份后，美債形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，美國進(jìn)入股債雙殺模式。近期10年期美債收益率快速飆升，時(shí)隔3個(gè)月后再度升破4%大關(guān)。

美債收益率快速回升的催化劑主要包括：

第一，基本面上，軟著陸和通脹反彈信號(hào)加強(qiáng)，加息預(yù)期升溫，帶動(dòng)債券收益率走高。增長方面，2022年四季度美國和歐洲GDP環(huán)比均意外取得正增長，2月份歐美PMI(采購經(jīng)理指數(shù))均出現(xiàn)一定程度的改善，歐洲甚至連續(xù)幾個(gè)月回升，衰退的預(yù)期有所下降，軟著陸的機(jī)會(huì)趨于上升，這給了美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行更多鷹派的條件。通脹方面，雖然回落的大方向趨于確定，但相較2022年底非常樂觀的預(yù)期，近期多個(gè)事件指向物價(jià)回落的速度可能會(huì)較為緩慢：美國1月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)51.7萬人，遠(yuǎn)超預(yù)期，而失業(yè)率下降、維持在近50年來的低位，工資增速也略超預(yù)期，勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊俏對(duì)服務(wù)業(yè)形成漲價(jià)壓力；美國勞工局在年初對(duì)美國CPI(消費(fèi)價(jià)格指數(shù))權(quán)重和前值進(jìn)行了修正，2022年12月和11月的CPI環(huán)比增速均較初值進(jìn)行了上修；1月油價(jià)明顯反彈，二手車、機(jī)票等價(jià)格跌幅收窄，CPI、PPI(生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù))、PCE(個(gè)人消費(fèi)支出)三大指標(biāo)集體超預(yù)期。在這個(gè)背景下，市場(chǎng)開始相信聯(lián)邦基金利率會(huì)維持更高和更久。在年初，期貨市場(chǎng)定價(jià)一度停留在3月加息結(jié)束、年內(nèi)1-2次降息的位置，但最新的結(jié)果則顯示6-7月前加息不會(huì)停止，年內(nèi)降息至5%以下的機(jī)會(huì)渺茫。美債收益率在此催化下明顯上行，同一時(shí)間美元指數(shù)也同步走高。

第二，技術(shù)面上，美債前期漲幅可觀，長短端倒掛程度持續(xù)加深，在加息周期未走完背景下，下行空間受阻，對(duì)利空更為敏感。2022年四季度以來，10年期美債收益率從高位4.3%左右最低下探至3.3%左右，下行幅度最高達(dá)到100BP(基點(diǎn))，積累了非常可觀的漲幅，具備一定回調(diào)的基礎(chǔ)。此外，在長端收益率大幅回落的同時(shí)，短端還在跟隨加息節(jié)奏逐步上行，長短端的倒掛情況進(jìn)一步加重，1月底近140BP的倒掛幅度在歷史上較為罕見，后續(xù)收斂是大方向。短期來看，長端向上靠攏更為實(shí)際，因此對(duì)近期的利空也比較敏感。

第三，美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度上，近期多次提及流動(dòng)性不緊反松的擔(dān)憂，同時(shí)對(duì)股債雙殺一定程度上默許，市場(chǎng)對(duì)政策缺乏期待。市場(chǎng)波動(dòng)期間，美聯(lián)儲(chǔ)官員的表態(tài)整體延續(xù)了之前鷹派立場(chǎng)，甚至更為堅(jiān)定，不斷強(qiáng)調(diào)通脹的持續(xù)性、緊縮尚未結(jié)束、降息暫未討論。市場(chǎng)在2022年底到2023年初流動(dòng)性出現(xiàn)明顯改善，美聯(lián)儲(chǔ)官員也多次討論相關(guān)問題，暗示不會(huì)容忍流動(dòng)性持續(xù)改善影響緊縮效果。此外，在通脹有一定抬頭的關(guān)鍵時(shí)刻，市場(chǎng)出現(xiàn)下跌有利于穩(wěn)定預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)似乎并不在意。

關(guān)于未來走勢(shì)，我們預(yù)計(jì)，由于加息終點(diǎn)大概率在5%-5.5%區(qū)間，且可能停留一段時(shí)間，短期10年期美債收益率仍有沖破前高4.3%的可能，但中長期來看，加息趨于尾聲，關(guān)注后續(xù)配置價(jià)值。歷史經(jīng)驗(yàn)來看，加息周期中，長端收益率和基準(zhǔn)利率的相關(guān)性較強(qiáng)。由于3月和5月繼續(xù)加息相對(duì)確定，加息終點(diǎn)位于5%-5.5%的區(qū)間是大概率事件，按照美聯(lián)儲(chǔ)官員的表態(tài)，可能在這個(gè)區(qū)間停留的時(shí)間不會(huì)太短，這樣一來，短期10年期美債收益率在4%的基礎(chǔ)上，不排除進(jìn)一步上行。但是，隨著加息的結(jié)束，后續(xù)走向降息周期，長端利率也會(huì)開始領(lǐng)先回落，下半年美債的配置價(jià)值值得關(guān)注。

對(duì)于美股和國內(nèi)市場(chǎng)，本輪美債收益率上行的沖擊相對(duì)弱化。一方面，本輪利率上行，有超跌反彈的情況存在，且尚未沖破前高，對(duì)情緒的沖擊不如2022年。另一方面，催化利率走高的因素主要是通脹回落速度的分歧而非通脹回落的方向，市場(chǎng)對(duì)未來加息周期判斷的基礎(chǔ)沒有崩塌，市場(chǎng)的交易邏輯暫時(shí)停留在短期的調(diào)整和修正，而非推翻。資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)或在所難免，但類似2022年的熊市行情也許能夠避免。(中新經(jīng)緯APP)

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